近期， 美国长期国债收益率持续走高。30年期国债收益率多日处于5.2%以上，且一度升至5.34%，创下2007年以来新高；10年期国债收益率亦逼近2025年初以来高点。为遏制长债收益率的上涨势头，美国财政部曾一度扩大对长债的回购规模，但收效甚微。
美国长债市场的“跌跌不休”正日益成为全球投资者关注的焦点，而其背后的多重动因值得深入探究。
首先，美债市场供需失衡是驱动收益率走高的主要原因。在供给端，受大规模税收与支出法案、美伊战事等因素影响，联邦政府财政赤字进一步扩张，不得不持续扩大国债净发行规模以满足融资需求，导致美债供给显著增加。财政部公布的数据显示，近日，美国联邦政府债务总额突破40万亿美元，距2022年1月突破30万亿美元用时不足5年。
而在需求端，长期无序发债动摇市场信心，投资者对美国主权债务可持续性的担忧显著加剧，导致市场承接能力不断弱化。以外国持仓为例，美国财政部发布的6月国际资本流动（TIC）报告显示，外国持仓在今年2月触及历史高点，但在随后4个月中累计有3个月录得下滑。6月，外国持有的美债总量环比减少721亿美元，总规模降至9.3万亿美元。前三大海外持有国日本、中国、英国均进行了减持。
其次，黄金、长久期企业债等资产成为美国长期国债的有力竞争对手。在避险、资产多元化、去美元化等逻辑驱动下，全球投资者特别是各国央行对黄金的刚性配置需求保持强劲。世界黄金协会公布的数据显示，今年上半年，黄金需求量达到2522吨，同比增长2%——按价值计，黄金需求总额攀升至3800亿美元的历史新高；全球央行上半年净购金量达289吨，第二季度单季购金量触及近4年来的峰值水平。
与此同时，近年来，人工智能产业竞争持续升温，大型科技企业融资结构发生显著转变，从过去主要依赖自身现金流和股权融资，逐步向债券、贷款等债务融资方式延伸。摩根士丹利6月发布的研报显示，今年1—5月，全球人工智能相关债务融资约2360亿美元，为去年同期的四倍，预计全年与人工智能相关的债券发行规模接近5700亿美元，较2025年翻番。这些大型科技企业发行的企业债不仅信用资质较优，而且与美债相比具备相对收益优势，因此吸引了养老基金、保险资管和主权财富基金等长期机构投资者，削弱了这类主体对美国长期国债的配置需求。
最后，通胀黏性与“二次反弹”风险推升美国长期国债的风险补偿要求。美国劳工部公布的最新数据显示，7月，美国消费者价格指数（CPI）同比上涨3.4%，环比上涨0.1%，剔除波动较大的食品和能源价格后的核心CPI同比上涨2.5%，环比上涨0.2%，通胀已连续64个月高于美联储设定的2%目标水平。能源价格是通胀难抑的主要原因。目前，美伊冲突依然胶着。在采取军事手段无果后，8月19日，特朗普公开威胁将对伊朗实施“经济战”，导致当日国际油价应声上涨超过2%。市场对美国通胀“二次反弹”的担忧有所升温。
而且，特朗普政府在贸易领域动作频频。7月，美国以“打击强迫劳动商品进口”为由，对全球60个经济体加征10%或12.5%的普遍性关税；8月，美国正酝酿以“制造业产能过剩”为借口，依据“301条款”对中国输美商品追加7.5%的所谓惩罚性关税。这些动向进一步强化了投资者对成本推动型通胀的预期，进而要求更高的风险补偿，对美债收益率构成上行压力。
此外，在新任美联储主席凯文•沃什改革沟通方式的背景下，市场对于加息时点和幅度的预期出现明显分歧。部分市场参与者认为沃什对加息持谨慎态度，推断9月美联储可能继续维持联邦基金利率不变。由于近期日元持续疲弱，美日联合干预效果不佳，部分市场参与者同时预期日本央行将于9月加息，日本政府也将被迫进一步抛售美债进行汇率干预。这都对美债价格形成压力，推动长端收益率上行。
国债收益率是整个经济体系利率的重要基准，其持续走高不仅意味着美国政府未来的利息偿付成本、发行债券融资成本进一步增加，还将传导至按揭贷款、汽车贷款、学生贷款、企业贷款等领域，加重企业和民众的债务负担。
因此，美国财政部宣布，将从9月9日起扩大对长期国债的回购规模，以限制长期国债收益率上升。但财政部的这一行动仅起到“短期降温”作用，10年期和30年期美债收益率在短暂下跌后再次出现走高迹象。市场普遍认为，这一政策操作无法从根本上解决问题，财政整顿才是最终出路。
美国财政部长贝森特的“导师”斯坦利•德鲁肯米勒公开批评扩大长期国债回购计划，称长期美债收益率上升是市场对美国财政状况、通胀风险以及未来融资需求等多个因素进行重新定价的结果，政府逆基本面捍卫资产价格的行动必然失败。
德鲁肯米勒的分析揭示出，财政部的操作虽能在短期内缓解联邦政府的融资成本压力，却会使政策制定者忽视长期美债收益率作为“财政纪律官”的重要作用，从而迟滞对深层次、结构性问题的必要改革，最终损害美债公信力。因此，唯有采取削减基本财政赤字、逐步改革社会福利支出等举措，才能让长期美债收益率迎来真正拐点。（作者系中国国际问题研究院世界经济与发展研究所助理研究员徐雪梅）
编审：高霈宁 蒋新宇 张艳玲
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