美国“默认机制”和基金创新化解养老储蓄难题

贝卡斯社长

文/美国富达基金大中华区投资策略及业务资深顾问郑任远

人口老龄化是不少国家必须面对的挑战与问题，美国和中国都不例外。美国通过“默认机制”，即自动参与、自动升级、自动选择合格产品将机制与基金创新融合在一起，解决了美国养老储蓄问题，优化了美国金融系统生态。我们可以借鉴美国的经验，解决居民养老储蓄与资本市场的“长钱”问题。

“默认机制”对美国金融市场的影响

改变美国养老金系统生态
美国养老金体系中的“默认机制”主要指在401(k)计划（退休储蓄计划）中，当雇员未主动做出参与或投资决策时，系统自动采取的一系列制度安排。其核心目的是克服个人惰性、提升参与率和优化资产配置。
“默认机制”包括三方面内容：一是自动参与（Auto-enrollment）。雇员在入职后若未主动选择是否加入401(k)，将被自动纳入计划，需主动操作才能退出。二是自动升级（Auto-escalation）。雇员的缴费比例会随时间自动提高（如每年增加1%），以鼓励持续增加储蓄。三是自动选择合格默认投资选项（Qualified Default Investment Alternative, QDIA）。若雇员未选择具体投资产品，资金将被配置（自动扣款）至目标日期基金（Target Date Fund）等专业设计的默认产品中。目标日期基金是为满足个人养老投资需求所设基金，根据退休时间动态调整风险水平。上述机制由2006年《养老金保护法》（Pension Protection Act）正式确立。截至2025年底，美国绝大多数退休年金都通过“默认机制”进入目标日期基金，规模近6万亿美元。
改变美国金融系统生态
在美国养老金体系的“默认机制”下，一发薪水就有一笔钱自动划入目标日期基金，源源不断。美国学术界对企业年金大规模默认前与大规模默认后美国金融市场的行为进行了对比，发现通过“默认机制”进来的资金，已成为稳定美国金融市场的压舱石。
2026年2月底，美以伊战争开始，油价大幅攀升，但美国股市并没有因此受到太多冲击，反而呈现整体上涨势头，一个重要的原因在于，一发薪水（企业的发薪日不统一）就扣款的美国养老金体系，为美国的资本市场注入源源不断的现金流（活水）。数据显示，进入目标日期基金的每一美元资金，平均大约有0.55美元流入美国股市。与此同时，目标日期基金存在内生再平衡机制，当美股涨幅过大，该基金就会卖出部分股票同时买入美国国债，从而降低面临的市场风险。在目标日期基金逐渐增长到6万亿美元规模的过程中，其内生再平衡机制为资本市场提供了一个“缓冲”功能。

“默认机制”影响投资行为的作用机理

当客户因为恐慌情绪而赎回时，市场的流动性已接近枯竭，大量的赎回是一件可怕的事情。在这种情况下，美国养老金强制“默认机制”的重要性得以凸显。因为默认，即便是在恐慌情绪下，很多人都在抛售资产的时候，绝大多数的目标日期基金持有者也想不起来进行赎回。
“默认机制”就是将制度与产品（目标日期基金）结合起来，从而限制了人类因不理性而导致的短期冲动交易行为。每个人都存在短期情绪，没有例外，投资尤其是养老等长期投资，最好不要有短期情绪。尽管目标日期基金可以“来去自由”，不存在门槛，但富达数据显示，该基金的留存率高达93%，因为人类都存在惰性，调整是麻烦的。由此可见，成功的投资首先是行为问题，然后才是投资问题。
20世纪90年代到21世纪初期，行为经济学还没得到普遍关注，但是我们知道人类是不理性的，因此希望透过投资者教育来改变这个局面，但实际效果并不理想，因为“知易行难”。投资的基本原则、基本纪律很简单，但大多数人做不到，在执行时通常还是根据情绪来做事，甚至部分职业投资人也会用短期情绪来主导长期投资。
笔者在起初设计目标日期基金时，就是希望能找到一个办法，通过产品设计搭配“默认机制”来解决行为的问题。其实成功的投资是“伪装”成数学的行为科学，投资建模、数据研究都属于理论层面，投资执行则属于行为层面。

美国的“默认机制”对中国的借鉴意义

具备“默认机制”意识的重要性
就一个国家而言，如果老年人的生活保障问题得不到解决，那么这不仅仅是经济问题。在美国，参众两院、民主共和两党都意识到，如果养老问题得不到妥善解决，在未来的两三代人中，养老问题将成为一个“无底洞”，吸走美国大部分的国家财政收入。在这种情况下，美国开始对20多岁到60岁的在职人员的养老金实行强制“默认机制”，通过复利的作用，解决他们的未来养老问题。
实施强制“默认机制”的重大意义在于，在整个国家的制度层面，将一个重大的危机问题——养老金问题解决了。美国的婴儿潮一代大约有7500万人，约占美国当前总人口的四分之一，妥善解决这些人的养老问题至关重要。
用制度对抗人性
一是解决养老储蓄问题。像美国这种强制“默认机制”，在中国应该是比较容易实施的。在中国，有一项“基础设施”是全球其他任何国家无法实现的，那就是扫码支付。个人养老金的定投怎么做？可以通过手机扫码支付方式来实现。
具体而言，假设我们每一次用手机扫码支付，都自动划转一笔很低占比（比如1%）的资金到固定的个人养老金账户中去，申购类似目标日期基金的产品，然后每天结算一次。每次都刷，润物细无声，基本感受不到额外开支的存在。
中国人目前基本上每天都会刷很多次手机进行支付，完全可以通过刷二维码强制默认扣除的方式，来实现养老金的无感缴付。通过手机扫码来缴存个人养老金。目前除了中国，没有其他任何一个国家可以实现。每个国家都需要利用本国的制度优势，同时这也是一种有创意的制度安排，可以在不知不觉中“聚沙成塔”。可以运用累进型的缴款方式，直至每年通过手机扫码缴纳的养老金达到1.2万元的上限，当然这个上限具体是多少，可以具体商定。事实上，这是通过一种机制的设计，来解决很多人性难以克服的问题。
二是解决资本市场“长钱”问题。目前中国有近14亿人口，假设其中有3亿人参加了这个强制“默认机制”，每人每年这方面的默认保险缴纳金为8000元（取一个相对保守的数字），那么每个月每个账户的资金流入约为667元，每月约为4.3周，每周通过默认方式缴纳的保险金约为465亿元。通过制度安排，将其中的约150亿元转入类似目标日期基金这样的创新产品当中，在没有特殊节假日的情况下，每周有五个交易日，也就是说，每一天将有约30亿元新增资金进入中国股票市场，这就解决了资本市场“长钱”的问题。
在过去，每逢中国资本市场出现一些“危机”时，国家就会出手，但出手次数多了，就会形成一种市场预期，在这种情况下，出手的效果就会递减，这也是经济的一个客观规律。而笔者所倡导的默认方法，可以潜移默化地发挥作用，就像中医所说的“固本培元”，渐渐地每天都会有规模可观的“活水”流入资本市场。
关于“默认机制”的优点，美国在2006年通过《养老金保护法》时也不是很明了，直到2008年全球经历了金融危机的洗礼，才真正体会到“默认机制”的优势，因为“我忘了”，所以即便是在危机时，也会有源源不断的“活水”进入市场。

来源 | 经作者授权发布

编辑 | 王茅

审核丨秦婷

责编 | 兰银帆